周贵银《炒赢中长线》18

安全边际——投资必胜的法宝

第二节：安全边际——投资必胜的法宝

格雷厄姆曾经说过：“我大胆地将成功投资的秘诀精炼成四个字的座右铭：安全边际。”作为价值投资的核心概念，安全边际在整个价值投资领域中处于至高无上的地位。它的定义非常简单而朴素：内在价值与价格的差额，换一种更通俗的说法就是价值与价格相比被低估的程度或幅度。格雷厄姆认为：值得买入的偏离幅度必须使买入是安全的。最佳的买点是即使不上涨，买入后也不会出现亏损。格雷厄姆把具有买入后即使不涨也不会亏损的买入价格与价值的偏差称为安全边际。格雷厄姆给出的是一个原则，这个原则的核心是即使不挣钱也不能赔钱。同时安全边际越大越好，安全边际越大获利空间就会自然提高。

安全边际不保证能避免损失，但能保证获利的机会比损失的机会更多。巴菲特指出：“我们的股票投资策略持续有效的前提是，我们可以用具有吸引力的价格买到有吸引力的股票。对投资人来说，买入一家优秀公司的股票时支付过高的价格，将抵消这家绩优企业未来10年所创造的价值。”这就是说，忽视安全边际即使买入优秀企业的股票也会因买价过高而难以盈利。

关于安全边际的理解其实非常容易，但是怎么判断安全边际或者什么时候才真正到了跌无可跌的时候是非常困难的。还有就是安全边际迟迟不来怎么办等等。根据格雷厄姆的原意就是“等待”。在他眼里，人一生的投资过程中，不希望也不需要每天都去做交易，很多时候我们会手持现金，耐心等待。由于市场交易群体的无理性，在不确定的时间段内，比如3至5年的周期里，总会等到一个完美的高安全边际的时刻。换句话说，市场的无效性总会带来价值低估的机会，那么这个时候就是你出手的时候。就如非洲草原的狮子，它在没有猎物的时候更多的是在草丛中慢慢的等，很有耐心地观察周围情况直到猎物进入伏击范围才迅疾出手。如果你的投资组合里累积了很多次这样的投资成果，从长期看，你一定会取得远远超出市场回报的机会。所以安全边际的核心就在把握风险和收益的关系。

其实，对安全边际的掌握更多是一种生存的艺术。投资如行军打仗，首先确保不被敌人消灭掉是作战的第一要素，否则一切都将无从谈起。这一点在牛市氛围中，在泡沫化严重的市场里，显得尤为重要。

格雷厄姆和巴菲特这两个大师级的人物之所以都非常强调安全边际原则，其根本原因就在于，影响股票市场价格和公司经营的因素非常庞杂。而相对来说，人的预测能力是非常有限的，很容易出现预测失误。有了较大的安全边际，即使我们对公司价值的评估有一定误差，市场价格在较长时间内仍低于价值，因此，公司发展受到暂时的挫折，都不会妨碍我们投资资本的安全性以及保证我们取得最低程度的满意报酬率，这就是安全边际原则的精髓所在。

我本人在使用安全边际这个原则的时候感觉这是一个比较抽象的概念，没法给出量化的尺度和标准。国际上一般认为，价格和价值的偏离程度超过10%以上才可以做为安全边际，其原因主要有两点：

首先，小于10%时价格受价值的约束和吸引不强烈，股价变化随机性强。偏差大于10%时，价值对价格的约束和吸引力强烈，价格变化的方向性和确定性也比较明确。

其次，如果价格和价值的偏差小于10%不利于实际操作。当安全边际出现的时候，一般都出现在熊市末端，而熊市末端的具体点位在哪里具有很大的不确定性。尽管价格已经很低，远远低于股票的内在价值，但是股价依然会有继续下跌的可能，所以我们会分步建仓，以降低风险。我们需要多个买点，比如说3个买点，在第一次买入后股价如果上涨了，那么第二次、第三次买入价格要比第一次买入高，如果安全边际小于10%，后两次的买入成本很高，利润太小，风险增加。只有在安全边际大于10%之后即使首次买入后股价上涨，第二次、第三次的买入成本也不会太高。

以上关于安全边际以10％作为界限的说法只是从理论上进行阐述，实际在运用过程中并没有这么清晰的概念。因为你没法准确计算股票的内在价值，内在价值只是一个估计值并且可能出现很大的误差。很多时候我们在判断安全边际的时候都是通过市场综合分析方法。为了形象的说明整个问题，我拿宝钢股份（600019）为例，这是在2006年我们价值投资网分析过的一只股票。

宝钢股份在实施股权分置改革的方案中曾经宣布每年的分红不得低于0.32元，也就是说以股权分置改革方案公布日的收盘价计算每年的分红收益率也都不低于8%，远远高于同期银行利息。当时很多券商研究所对它的研究报告显示该股的内在价值应该在6元以上，安全边际很高，可是06年的大部分时间，宝钢股份的股价一直是4元多。而当时中国股市的牛市征兆已经非常明显。其他行业的股票上涨幅度很大，宝钢股份就是不动。在此之前，钢铁行业曾经有过一次调整的过程，宝钢股份同样站在4元左右的位置。这些现象表明宝钢股份的价格已经见底。当时的市盈率只有7倍，而成熟国家的钢铁行业市盈率也在10倍左右，也就是说即使不考虑中国工业化、城镇化发展给钢铁行业带来的重大机遇，宝钢股份的股价相对于其内在价值肯定是被低估了。但是到底被低估了多少，我们可能无法准确计算，只能通过综合市场进行定性的判断。在仔细复核了我们的分析过程之后，我们认定宝钢股份安全边际很高，下跌的风险几乎为零，完全可以安全放心地买入。后来该股在脱离4元左右的价格区域以后，连续发力上扬，我们连续加仓，最后仓位在总资金的30%以上，而宝钢股份的股价短短一两个月就实现了翻倍。
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